論文關鍵詞：資本結構；融資方；公司治理

　　論文摘要：本文以某發(fā)電集明為例，通過一些財務指標對該公司資本結構、融資方式及其與公司治理的關系進行分析，進而擴展到整個電力行業(yè)的資奉結構分析，通過分析目前電力行業(yè)資本結構存在的問題，提出電力行業(yè)資本結構優(yōu)化的對策和思路。

  我國的電力需求隨著國民經濟穩(wěn)步增長而保持快速增長。近幾年以來，全國缺電現(xiàn)象日益嚴重，國家對電力行業(yè)的投資力度加大。由于電力行業(yè)屬于資金密集型行業(yè)，其發(fā)展需要大量的資金，國資、民資、外資競相進入電力市場。目前，我國日益壯大的資本市場為電力行業(yè)的融資需求提供了一個較好的基礎。電力行業(yè)企業(yè)資本結構的狀況不僅決定了資金成本，而且也影響著電力行業(yè)企業(yè)的可持續(xù)發(fā)展。因此，對電力行業(yè)企業(yè)的資本結構進行分析具有現(xiàn)實意義?，F(xiàn)以某發(fā)電集團作為分析對象，從理論上和實務上對該類公司的資本結構展開論述，并提出相應結論。

  一、該發(fā)電集團簡介

  該發(fā)電集團是國內五大發(fā)電集團之一，集團及其附屬公司擁有多家子公司以及合營企業(yè)、聯(lián)營企業(yè)。而根據(jù)證監(jiān)會的分類，該發(fā)電集團為電力、蒸汽、熱水的生產和供應業(yè)。主營業(yè)務是建設、經營電廠，銷售電力、熱力;電力設備的檢修與調試;電力技術服務。

  二、企業(yè)財務狀況分析

  財務狀況是對公司經營成果和管理水平的直接反映，下面我們對該發(fā)電企業(yè)財務進行詳細分析，主要對該企業(yè)的成長能力、營運能力、盈利能力、償債能力進行分析。據(jù)此有助于提出該企業(yè)臺理的資本結構。

  1.成長能力分析
  成長能力相關的指標注要有:主營業(yè)務收人增長率、凈利潤率增長率、總資產增長率、凈資產增一長率等，其公式如下。

  主營業(yè)務收人增長率=(本期二仁營業(yè)務收人一上期主營業(yè)務收入)/上期主營業(yè)務收人
  凈利潤增長率=(本期凈利潤一上期凈利潤)/上期凈利潤
  總資產增長率=本年總資產增長額/年初資產總額
  凈資產增長率=本年凈資產增長額/年初凈資產額

  以該發(fā)電集團2008年年報相關報表的數(shù)據(jù)為基礎來看一下這些指標的情況。2008年企業(yè)業(yè)績保持了持續(xù)增長勢頭，全年實現(xiàn)營業(yè)收人368.36億元，同比增長12.20%;凈利潤達6.16億元，同比下降86.01%;至2008年12月31日，總資產達1572.8億元，同比增長29.43%;凈資產達305.50億元，同比降低10 . I 6% 0 2009年前三季度，實現(xiàn)營業(yè)收人357億元，比上年同期增長30%;實現(xiàn)投資收益3.1億元，比上年同期下降3%;實現(xiàn)營業(yè)利潤21.3億、歸屬于上市公司的凈利潤10.3億元，實現(xiàn)扭虧為盈。從公司在建項目看，隨著常規(guī)電源的逐步投產，以及水電、風電、核電項目裝機容量的加大，公司發(fā)電規(guī)模將進一步擴大、電源結構將持續(xù)優(yōu)化;2009年以來，國內火電經營環(huán)境有所改善，同時公司投資的煤炭項目已逐步投產，煤炭自給率不斷上升，有效緩解了成本壓力。在此影響下，2009年上半年，公司收人、盈利及獲現(xiàn)能力較2008年顯著改善。該企業(yè)成長性一般，而且近兩年的凈利潤情況不是十分理想，由于該發(fā)電集團一煤礦的貢獻投資收益低于預期，煤炭結算價格有所上調，水電廠受制于來水產能低于預期等因素的綜合影響，致使業(yè)績低于預期水平。應該注意其規(guī)模是否有適度擴張的可能，否則將面臨行業(yè)領先者的巨大競爭壓力。

  2.營運能力分析

  與企業(yè)營運能力相關的指標主要有總資產周轉率、凈資產周轉率、應收賬款周轉率等，其計算公式如下:
  總資產周轉率=主營業(yè)務收人凈額/平均資產總額
  凈資產周轉率=主營業(yè)務收人凈額/平均凈資產總額
  應收賬款周轉率=營業(yè)收人凈額/平均應收賬款余額
  存貨周轉率(次數(shù))=主營業(yè)務成本/平均存貨

  通過表2可以看出，企業(yè)總資產周轉率有略微下降的趨黔，這是由于主營業(yè)務收人的增幅小于總資產的增幅，主要是對子公司的投資(固定資產和在建工程增加)以及往來款，此外，現(xiàn)金增加也是其中的一個重要原因。而應收賬款周轉率有上升趨勢，應加強應收賬款的管理，對賒銷條件或付款期加以控制，加強銷售政策的管理，以便給企業(yè)提供更多的流動資金來提高企業(yè)的營運能力。存貨周轉速度是衡量企業(yè)經營效率的重要指標，而該發(fā)電企業(yè)由于存貨增長的幅度高于收人，因此存貨周轉率略微下降。

  3.盈利能力分析

  反映盈利能力的主要指標有凈資產收益率、總資產收益率、凈利潤率、毛利率等指標，其計算公式如下:
  凈資產收益率=凈利潤/平均凈資產
  總資產收益率=凈利潤/總資產平均余額
  凈利潤率=凈利潤/主營業(yè)務收入

  從表3中可以看出企業(yè)的盈利能力指標2006~ 2008年呈下降趨勢，主要是由于營業(yè)成本的上升(2007年，該發(fā)電集團的煤炭成本上漲超過10%，導致業(yè)績稍顯遜色，但是根據(jù)2009年的最新數(shù)據(jù)，2009年上半年，公司主營業(yè)務突出，盈利能力較強，現(xiàn)金獲取能力強。公司實現(xiàn)營業(yè)收人206.84億元，經營活動凈現(xiàn)金流59.21億元，初步統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，2009年公司及子公司累計完成發(fā)電量比去年同期增長11.98%;扭轉了上半年發(fā)電量和上網(wǎng)電量負增長的不利局面。但是存在規(guī)模和效益不同步，其主要影響因素包括燃料價格猛漲、電力價格被“管死”而形成能源價格“堰塞湖”以及電力需求大幅度下降等來自電力行業(yè)外部的因素。此外，目前公司發(fā)電資產中火電比例仍較高，對電煤依賴程度大，電煤價格的波動對公司的盈利能力將產生較大影響。此外，國內用電需求放緩也將對火電機組的設備利用小時數(shù)形成較大壓力。內生發(fā)展將是主要動力。自建裝機、推進煤炭項目開發(fā)、積極推進煤化工業(yè)務仍是公司推動內生發(fā)展的三個方向。我國目前己基本停止對煤化工項目的審批隨著全球經濟復蘇范圍和程度的擴大，2010年試車的煤化工項目將面臨較好的推出時機，而煤炭自給率的提高和參股煤炭投資收益的加大將大幅提升公司盈利能力。

  4.償債能力分析

  分析企業(yè)的償債能力指標主要有資產負債率、流動比率、速動比率、利息保障倍數(shù)等，其計算公式如下:
  資產負債率=負債總額/資產凈值
  流動比率=流動資產/流動負債

  根據(jù)表4中的數(shù)據(jù)說明該發(fā)電集團資產負債率在時間橫軸上呈現(xiàn)穩(wěn)步上升的高負債率趨勢，從財務學的角度來說，一般認為我國理想化的資產負債率是40%左右。上市公司略微偏高些，但上市公司資產負債率一般也不超過50% 。該發(fā)電集團高負債率的原因主要是因為公司因為擴大規(guī)模和提高固定資產投資力度，短中長期借款均有一定幅度的增長，說明公司充分利用銀行信貸和商業(yè)信用，融資渠道比較順暢，也反映了公司強勁的發(fā)展勢頭。但是，公司具有較高的負債率使得融資工資面臨嚴峻的缺口，高負債率使得財務費用壓縮公司的盈利空間，進一步增加其經營壓力。一般來說，流動比率保持在2:1左右，速動比率保持在1:1左右表示企業(yè)具有較好的短期償債能力，而該發(fā)電集團的流動比率和速動比率都低于1(見圖1)，而利息保障倍數(shù)也較小(見圖2)，說明企業(yè)短期償債能力存在比較嚴重的問題。而公司近幾年持續(xù)快速擴張，債務上升較快;未來一定時期公司還將繼續(xù)維持較大投資規(guī)模，債務規(guī)模預討一將進一步加大，債務壓力仍將維持較高水平。因此，企業(yè)提高償債能力是一件迫在眉睫的事情。而2009年該公司重啟股權融資，償債能力預計有所改善。公司計劃于2009年非公開發(fā)行7億股A股，將有效補充公司建設資金，增強公司的償債能力。

  三、資本結構分析

  1.當前我國電力行業(yè)上市資本結構分析
  根據(jù)閨華紅和李行在《電力行業(yè)上市公司資本結構分析》中統(tǒng)計的截至2006年深滬兩市A股電力上市公司共50余家企業(yè)的數(shù)據(jù)表明，我國電力行業(yè)上市公司在進行融資選擇時，傾向于外源融資，其融資額占總融資額的63.31%，其中負債融資又占絕大比重，比重高達73.24%，股權融資僅占26.76%;內源融資中以折舊融資為主，其比重為  74.78%，而保留盈余占比僅為25.22%。這一統(tǒng)計數(shù)據(jù)表  明，我國電力行業(yè)上市公司總體呈現(xiàn)出“負債有限的外源  融資主導，折舊融資為主的內源融資輔助”的融資結構格局?？梢姡瑥娜谫Y增量注人的角度來看，我國電力行業(yè)上  市公司并未表現(xiàn)出我國經濟界所流行的股權融資偏好，相反卻具有明顯的負債融資傾向。

  2.該發(fā)電集團資本結構分析
   該發(fā)電集團基本與我國電力行業(yè)的資本結構呈現(xiàn)一致性的狀態(tài)。高負債率表示其債務融資占了外源融資的主要部分。高負債率的主要原因如下:第一，盈利能力下降導致負債進一步提高;第二，經濟的高增長要求企業(yè)規(guī)模的擴張，推動了資產負債率的上升;第三，固定資產折舊方式僵化，非負債稅盾效應不足;第四，該發(fā)電集團的內部公司治理結構仍存在一定缺陷。公司債券融資比重小，其債務類型結構的構成主要是銀行借款，比重高達70%左右，其中相當一部分是擔保借款，其次為商業(yè)信用融資。這使得融資類型結構明顯失衡，債券融資這一有效融資形式尚未被良好利用。同時根據(jù)負債的期限，負債可分為長期負債和短期負債，由于電力建設規(guī)模大，回收期長、資金需求大等特點，在債務融資期限構成中，該發(fā)電集團傾向于長期負債以降低財務風險。但是不得不提到，電力企業(yè)固定資產率較高，平均在57.43%，因此增長的長期負債多為抵押借款，這與電力行業(yè)特征有關。故從一定程度上說，該發(fā)電集團的債務期限結構略顯失衡。